Un modelo económico sostenido en la especulación financiera trae aparejadas transformaciones profundas y regresivas tanto en la estructura productiva como en la distribución del ingreso. Eso es lo que se observa bajo la actual gestión, que enfrenta una realidad crítica en sectores dinámicos como la industria y la construcción, y un desempleo en aumento. Incluso evaluado en sus propios términos, el programa económico exhibe un fracaso: promueve la valorización financiera pero sin generar las condiciones para sostenerla en el tiempo. El ciclo de carry trade en la era Milei resultó mucho más breve que en experiencias políticas previas.
La expansión económica en base a movimientos financieros de corto plazo tiene un fuerte efecto desestabilizador sobre la economía real, porque “la misma burbuja especulativa que impulsa el crecimiento de las cotizaciones bursátiles, los precios de los activos y el consumo a partir de la expansión del crédito, determina el inicio del derrumbe”. La cita corresponde al último documento de FLACSO-Área de Economía y Tecnología/CIFRA cuyo autor es Pablo Manzanelli, titulado ¿Por qué fracasa la valorización financiera de Milei? El investigador señala: se trata de burbujas porque no se inician en las expectativas de expansión en la economía real: hay una desconexión entre el valor financiero y el productivo, que constituye su sustento real.
Una primera observación que surge del documento es lo elevado que resultan los rendimientos de los títulos argentinos en dólares para que inversores, locales o externos, decidan colocar su dinero en activos en pesos siempre que la coyuntura ofrezca cierta estabilidad cambiaria. Al comparar la tasa de interés doméstica en dólares con la de las Letras del Tesoro de Estados Unidos, el economista Manzanelli señala que mientras las LECAP argentinas rindieron en promedio un 6,9 por ciento mensual durante los meses en que se sostuvieron las burbujas financieras bajo el gobierno de Javier Milei, los bonos del Tesoro estadounidense apenas alcanzaron un 0,4 por ciento mensual.
La valorización financiera, como estrategia de acumulación, se consolidó a nivel global en la década de 1970, un proceso que en Argentina coincidió con la última dictadura militar, con la “tablita” de Martínez de Hoz, entonces ministro de Economía. Esa lógica se repitió bajo gobiernos de orientación neoliberal como los de Carlos Menem y Mauricio Macri, que favorecieron las finanzas en detrimento de la producción. La industria y otros sectores productivos se ven golpeados por la apertura comercial y un tipo de cambio estable pero apreciado, que abarata las importaciones y debilita la competitividad local.
Pero las altas tasas de interés que ofrece Argentina a quienes invierten en el corto plazo conviven con una acentuada volatilidad. Es decir que la duración de las burbujas especulativas fue diferente para cada gobierno. “En el marco de la última dictadura cívico-militar duraron 4 años, en la década de 1990 alrededor de 10 y en la de Macri apenas 2 años, pero en la experiencia actual bajo el gobierno de Javier Milei duran meses”, reflexiona Manzanelli.
El primer ciclo de carry-trade del actual gobierno se dio entre entre febrero y abril de 2024: duró apenas tres meses y alcanzó rendimientos mensuales en dólares elevados en el caso del Plazo fijo (entre el 5,7 y el 18,5 por ciento) y un promedio de 4,8 por ciento mensual en el caso de las LECAP, analiza el investigador. El tipo de cambio se mantuvo estable por el abultado superávit comercial de casi 19.000 millones de dólares y un retraso en el pago de importaciones adeudadas a través de los bonos Bopreal. Pero entre mayo y junio la especulación se interrumpió por la reducción de la tasa de interés y la suba de los dólares financieros.
La segunda burbuja se puso en marcha a partir de agosto de 2024, cuando se estabilizó la paridad y posteriormente se apalancó en el ingreso extraordinario de 23.300 millones de dólares por el blanqueo de capitales. Los rendimientos en dólares llegaron al 8 por ciento mensual hasta noviembre, sostienen. El desenlace de esta burbuja se produjo en el inicio de 2025, cuando se asistió a una fuerte inestabilidad en el sector externo. “El importante salvataje financiero del FMI pudo frenar la corrida que se había desatado en marzo y la primera quincena de abril, pero no pudo generar las condiciones para hacer sostenible el carry trade y en julio se registraron rendimientos negativos ante la suba del tipo de cambio”.
El nuevo desembolso de 2.069 millones de dólares por parte del FMI a comienzos de agosto de 2025 y la relajación de la incumplida meta de acumulación de reservas, permitieron una precaria estabilización del tipo de cambio después de la devaluación de fines de julio. Así, en agosto se asistió a un nuevo ciclo de carry-trade con un significativo ascenso de las tasas de interés de las LECAP y los Plazo fijo, de tasas mensuales en dólares de 4,3 y 6,9 por ciento respectivamente, “aunque todo parece indicar que no lograrán mantenerse en septiembre”.
De acuerdo con Manzanelli: “El intento frustrado de impulsar la valorización financiera en tiempos de Milei se asocia, fundamentalmente, a la incapacidad para acceder al endeudamiento público externo, que en todas las experiencias anteriores —dictadura, menemismo y macrismo— jugó un papel destacado”. El país carece del financiamiento externo que le permita instaurar un nuevo ciclo de endeudamiento en moneda dura y, de esa forma, financiar el déficit de cuenta corriente a través de la financiera, como ocurre en estos episodios.
“La deuda pública descendió en torno a los 7.800 millones de dólares entre diciembre de 2023 y marzo de 2025. Dada las características del régimen puede afirmarse que se trató de un ‘desendeudamiento forzoso’ ya que las iniciativas del Gobierno fueron en el sentido contrario. Lo propio cabe en términos de la inversión extranjera: en lugar de verificarse ingresos de divisas por esta vía se constató una repatriación de capital extranjero”, sostiene el economista.
Con el acuerdo alcanzado con el FMI a mediados de abril de 2025, que habilita el ingreso de unos 12.400 millones de dólares hasta julio, el panorama de la deuda pública adquiere un nuevo matiz. Sin embargo, los recientes errores en la conducción de la política monetaria, la fuerte intervención oficial en el mercado cambiario y la incertidumbre propia de un año electoral llevaron a que bancos internacionales de peso —como JP Morgan y Morgan Stanley— recomendaran a sus clientes desprenderse de activos en pesos. En ese contexto, crecen las dudas sobre la capacidad del Gobierno para sostener un cuarto ciclo de carry trade que vuelva a estimular las ganancias financieras.